El programa financiero 2007 puede considerarse cerrado aún sin salir al mercado. 2008: faltarían u$s6.200M

Tras la incertidumbre que desató los créditos subprime en la economía americana, las condiciones en los mercados internacionales han empeorado significativamente generando un claro incremento en la aversión al riesgo, y por lo tanto, a la deuda de países emergentes.

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No obstante, vale advertir que no todos los países fueron afectados por igual. En efecto, mientras que a principios de año Argentina y Brasil llegaron a tener el mismo "riesgo país" en torno a los 185 puntos básicos, impacto de los créditos subprime mediante, actualmente se sitúa en 210 puntos para Brasil y 471 puntos para Argentina.

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La diferencia de 261 puntos con Brasil, no sólo es por la manipulación del índice de inflación, la falta de un programa antiinflacionario, el cúmulo de distorsiones en precios regulados, la saturada situación energética, el festival de subsidios, las inminentes elecciones o los escándalos en funcionarios del gobierno, entre otros, sino principalmente por el deterioro fiscal de un país todavía con una parte no menor de su deuda pública en default (incluyendo organismos internacionales).

Es que pese a la exitosa renegociación de la deuda, esta condición todavía imposibilita un fluido canal de financiamiento externo y/o permita acceder a tasas de interés congruentes a la capacidad de pago del Gobierno. Todo ello pone nuevamente en primera plana la situación financiera del Gobierno Nacional.

Estimando que el superávit primario del Gobierno Nacional este año cerraría en 2,2% del PBI, tras el pago de intereses (equivalente al 1,9% del PBI) queda como resultado financiero u$s778 millones para afrontar los vencimientos de capital del periodo. Vale resaltar que el año pasado el resultado financiero fue de u$s3.800 millones.

Los vencimientos de capital que enfrenta este año suman u$s7.600 millones que baja a u$6.800 millones descontando el uso del superávit financiero. De ellos, ya se cubrió u$s4.100 millones mediante colocaciones de deuda pública. De estas nuevas emisiones u$s1.250 millones compró Venezuela y u$s2.850 el mercado, dejando como remanente una necesidad de financiamiento de u$s2.700 millones para cerrar este año.

Hay que advertir que en su mayoría (u$s2.000 millones) vencen en diciembre lo cual deja margen para ver cómo evoluciona el contexto externo antes de tomar la decisión de cómo financiarlo. Es que si el Gobierno quisiera financiarse vía mercado colocando el mismo bono a 10 años que colocó en abril y mayo a una TIR de 8,45% promedio (Bonar 2017), hoy ese mismo bono cotiza con una TIR de 11,5%.

Pero aún sin salir al mercado a colocar deuda el Gobierno dispone de otras dos alternativas de financiamiento para cerrar el año: 1) utilizar el margen disponible de adelantos transitorios del BCRA que actualmente supera los u$s2.000 millones, y 2) utilizar los depósitos públicos en el sistema financiero que actualmente ascienden a u$s15.000 millones, de los cuales casi u$s8.000 son del Gobierno Nacional. En definitiva, el programa financiero 2007 puede considerarse cerrado aún sin salir al mercado.

Respecto al 2008, los vencimientos de capital alcanzan los u$s6.700 millones, que se reduce a u$s6.200 millones descontando el uso del superávit financiero estimado para el periodo. La magnitud a financiar es menor que la de 2007 dado los menores vencimientos de préstamos garantizados como la finalización del Boden 2007.

Aún descontando el uso en alguna medida de las fuentes alternativas de financiamiento (BCRA y depósitos públicos) que modere la carga financiera, el resto debería financiarse vía colocación de deuda pública, siempre dentro del mercado local (bancos y AFJP) o mediante la adjudicación directa a Venezuela. Si bien la magnitud a emitir puede ser similar a la de este año, de no bajar el riesgo país, el Gobierno terminará convalidando tasas no menores de dos dígitos para financiarse (aún con Venezuela), aumentado la carga de intereses para los años entrantes y licuando así parte de los resultados de la exitosa renegociación de la deuda de 2005.

Por último, en 2009 vencen casi u$s9.500 millones de capital, aumentando en u$s2.800 millones respecto al 2008 por nuevos vencimientos en pesos, principalmente préstamos garantizados.

De hecho, vale advertir que de los u$s9.500 millones de capital que vencen en 2009, casi el 60% son en pesos y que en su mayoría están en manos de residentes institucionales dentro del país (Bancos y AFJP). Dada tal condición, es muy posible contar con su refinanciamiento. Más aún considerando la necesidad de las AFJP de invertir también los nuevos aportes al sistema de capitalización en un contexto de pocas alternativas de inversión. La tasa de interés a pagar quedará sujeta a las condiciones de mercado del período.

Por supuesto, ello implica que estas instituciones que canalizan el ahorro privado (Bancos y AFJP) muy posiblemente dejen de descender su exposición al riesgo público en sus carteras en forma tan marcada (las AFJP pasaron desde 80% en 2002 al 56% actualmente, incluyendo el bono PBI).

El 40% restante de los vencimientos de capital en 2009 son en moneda extranjera, equivalente a u$s3.800 millones. De ellos se destacan los vencimientos de Boden 2012 (en poder de Bancos y ahorristas), como de vencimientos con el BID y el Banco Mundial.

Si bien la magnitud no es significativa e incluso puede ser menor ante posibles nuevos préstamos del Organismos Internacionales que reducen la necesidad de divisas, el menor superávit fiscal y el alza en la tasa de interés acrecientan la necesidad de regularizar la situación de deuda con Club de París y posiblemente abrir dialogo con los acreedores que quedaron fuera del canje, de manera de recuperar el canal de financiamiento externo a tasas "razonables".

En suma, el programa financiero de este año y hasta el 2009 hasta ahora se muestran lejos de entrar en situación de "estrés" aún con la baja del ahorro público, el cambio de en el humor de los mercados y recordando con la condición de default en parte de la deuda Argentina (incluyendo organismos internacionales) que imposibilita contar con un fluido canal de financiamiento externo.

En efecto, si bien el superávit bajó sensiblemente todavía cubre el pago intereses de la deuda. Respecto a los vencimientos de capital, la exitosa renegociación de la deuda de 2005 posibilitó "patear" todos los vencimientos a 20 años, además que el Gobierno todavía dispone con cierto margen en los canales de financiamiento alternativos (Reservas, depósitos y Venezuela) además que posiblemente el Gobierno comience a financiarse en forma creciente mediante ahorro privado institucionalizado (AFJP y Bancos).

No obstante, vale advertir que buena parte de la mayor percepción de riesgo sobre Argentina en los mercados es atribuible que el Gobierno a dos años de cerrar el canje de deuda, no sólo deja de indexar la deuda en pesos a la evolución de la inflación, sino que además deja de mostrar un superávit primario del 3% del producto, magnitud que el mismo Gobierno "vendió" como condición necesaria para tener un programa financiero sustentable en el tiempo.