El Pago de los Bonos PBI suma u$s810 millones este año

Recientemente el INDEC confirmó que la economía creció un 8,5% durante el 2006, guarismo que es levemente inferior al 9,2% del 2005.

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Al margen de la muy buena noticia que ello conlleva, los números oficiales nos permiten estimar con mayor certidumbre a cuánto ascenderá el monto a pagar por las unidades vinculadas al PBI, y confirmar que este año terminará pagando más del doble que el año pasado pese a que la economía creció en el 2006 menos que en el 2005.
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En números, por el 9,2% de crecimiento del PBI del 2005 el Gobierno desembolsó para el pago de los bonos vinculados al crecimiento un total de u$s385 millones, lo que es equivalente al 0,22% del PBI de ese año. Ahora, por el crecimiento de 8,5% del PBI de 2006, el Gobierno tendrá que enfrentar en diciembre de este año un pago cercano a los u$s810 millones, magnitud que representa el 0,38% del PBI de dicho periodo. Cada 100 unidades nominales implica un pago de u$s1,3, cuando el año pasado pagó u$s0,6.

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Es decir, el Gobierno debe destinar más recursos para el pago de las unidades vinculadas al PBI, no sólo en términos nominales, sino que son proporcionalmente mayores al propio crecimiento de economía.

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El aspecto saliente de las condiciones de emisión de los bonos atados al PBI que permite entender el por qué de esta "peculiar" forma de pago, es que el bono PBI paga por el crecimiento acumulado y no por la evolución puntual de la economía en un año en particular. .
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El pago de las unidades vinculadas al PBI crece a medida que el PBI observado se aleja del sendero pautado por el PBI base que el gobierno estimó en el prospecto. A mayor distancia entre uno y otro, mayor es el pago en porcentaje del PBI que se destina a estos warrant.

Para el 2007 nuestra proyección es un 8% de expansión económica, lo que implica no sólo que se mantendría el vigoroso crecimiento económico por 5 año consecutivo, sino también que se incrementaría la diferencia entre el PBI observado respecto del sendero del PBI base de un 11,2% a un 16,1%, elevando el pago a u$s1.340 millones. Magnitud que es equivalente al 0,5% del PBI.
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Ahora bien, si bien el bono PBI eleva las erogaciones correspondientes al servicio de la deuda pública, aún en % del PBI, el mismo está lejos de generar una situación de "estrés financiero" sobre las cuentas del Gobierno Nacional, dado que el superávit primario lo estimamos en más de 1 punto porcentual por arriba del pago total de intereses, incluso para el año 2008.
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Es decir, Argentina paga más porque crece y que ello permite hacerse de los recursos para pagarlos sin generar por ello una situación de "estrés financiero". Ahora bien, es válido admitir que la Argentina le sería más fácil crecer si el bono PBI no pagara el crecimiento acumulado y si la performance del año en particular. En ese caso los pagos serían decrecientes, tal como los es el crecimiento.

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No obstante a esta peculiar forma de pago del Bono PBI, el Canje de la deuda pública en default del 2005 puede categorizarse como exitoso dado que la negociación y sus resultados permitieron conformar un perfil tanto de intereses como de vencimientos de capital congruente con la capacidad del pago del Gobierno.

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De esta manera, se evitó que los servicios de la deuda sean de una magnitud tal que terminen limitando el propio crecimiento económico, y por lo tanto, la sustentabilidad en el tiempo del principal pasivo del sector público. El cumplimiento de esta condición es el principal éxito del proceso de reestructuración del 2005.

En efecto, mediante las condiciones de emisión de los nuevos títulos se consiguió no sólo alargar los plazos de vencimiento de capital, sino también reducir las tasas de interés y a su vez capitalizar parte de esos vencimientos de intereses, en especial los primeros años.

En números, el canje permitió postergar las primeras cuotas de amortización del capital adeudado recién para al año 2024, como también capitalizar una parte de los intereses que devenga (0,4 puntos porcentuales de los 0,7% del PBI que devengan, magnitud que se "diluye" en el tiempo si la economía continúa creciendo).

Además un aspecto no menor fue modificar la estructura de monedas con que estaba conformada la deuda pública. Mientras que antes del default sólo el 3% de la deuda pública estaba nominada en moneda nacional, en la actualidad cerca del 47% de la misma se encuentra emitida en pesos, lo que en principio permite reducir la incertidumbre ligada a la capacidad de pago del deudor ante variaciones de tipo de cambio (uno de los principales "cepos" que impedía a la economía salir de la convertibilidad y de su circulo vicioso).

Más aún, si bien la deuda pública a fin de 2006 es levemente inferior al stock de deuda pública del 2001 (u$s132.600 millones vs u$s144.500 millones), no sólo hay que recordar que gran parte de la deuda pública provincial pasó a manos de la Nación, sino también que ahora incluye todas las emisiones de deuda del 2002/3 para hacer frente al costo fiscal del derrumbe la de la convertibilidad. Aún así, el pago total de intereses pasó del 4% del PBI (y subiendo) a fin del 2001, al menos de 2% del PBI (y proyectado) para el 2007 y 2008.
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Esta nueva realidad, permite que la política de desendeudamiento sea una posibilidad cierta por primera vez en más de 30 años (con supuestamente varias renegociaciones de deuda pública en el medio), aunque siempre es válido recordar que lo único que ello pueda hacerlo posible es el Ahorro público.

Mientras que el superávit primario se mantenga por arriba de dicho guarismo como en la actualidad, el manejo de la deuda pública se torna sustentable en el tiempo y ello se plasma en una baja del ratio deuda pública/PBI, que el 2006 finalizó en torno al 61,8% del PBI y a fin de 2007 estaría arañando el 54% del PBI.

La dinámica del modelo post convertibilidad y sus resultados no sólo descansan en la "salud" de los superávit gemelos (fiscal y externo), sino también sobre la exitosa renegociación de la deuda pública del 2005.

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Por un mayor análisis ver el Informe de Econométrica del mes de Diciembre de 2006