La crisis energética deteriora a velocidad creciente los superávits gemelos

Informe Especial Nº 378 (versión PDF)


Los datos reflejan que las restricciones energéticas a mitad de año casi no afectaron en el nivel de actividad económica. En efecto, la última publicación del EMAE confirmó que la economía creció a un ritmo del 8,7% interanual en el segundo trimestre del 2007, y al 8,6% en julio. Estos datos nos permiten elevar nuevamente al alza la tasa de crecimiento a 8,2% para este año y a 6,6% para el 2008 (de los cuales tres puntos son por arrastre estadístico).

.

Pero si bien las limitaciones energéticas no acusaron impacto sobre el nivel de actividad, vale advertir que sí afectó notablemente a los superávits gemelos (fiscal y comercial).

En efecto, el Gobierno antepuso al superávit fiscal y comercial lo que permitió absorber el impacto de las severas restricciones energéticas sobre el nivel de actividad. Para ello no sólo limitó las exportaciones de gas a Chile, sino también, asumió el costo de importar combustibles líquidos desde Venezuela, para luego distribuirlo a precio subsidiado dentro del mercado local.

De hecho, con el objetivo de descomprimir la demanda de gas en pleno invierno, el Gobierno lanzó el "Programa Energía Total" que en su esencia implicó "incentivar" a un conjunto de empresas intensivas en el uso del gas, a sustituirlo por combustibles líquidos, quedando a cargo del Gobierno el diferencial de costos de producción.
.

• Crisis Energética y Balanza Comercial

La falta de inversiones de envergadura que permitiera expandir la oferta de energía local fue agotando el "colchón" energético, a punto tal que el saldo comercial de energía fue deficitario por primera en los últimos años.

En números, mientras que en el bimestre julio agosto 2006 se obtuvo un superávit en el saldo comercial energético de u$s890 millones, este año fue deficitario en poco más de u$s120 millones. Las cifras marcan la nueva realidad de la economía Argentina.

En este punto, no habría que centrar la atención simplemente en que Argentina tuvo (o mejor dicho, volvió a tener) déficit comercial energético. Argentina nunca fue un país con un claro potencial exportador neto de energía, más allá de su intento en la década de los noventa. Pero sí centrar el análisis en que Argentina hoy día no invierte en energía (ni en generación ni en infraestructura para su transporte), por lo menos no desde el sector privado, y con importantes limitaciones desde el sector público y a la espera de resultados concretos.

.

De hecho, en 2006 las exportaciones de energía alcanzaron los u$s7.800 millones, de los cuales la principal exportación son naftas de baja calidad que se generan principalmente en la producción de gas oil para su uso en la agroindustria (u$s3.400 millones), y que no se vuelca al mercado local simplemente porque demanda naftas de mayor calidad. Le siguen las exportaciones de petróleo crudo (u$s2.400 millones) que en gran medida hoy "salvan" los balances de las petroleras, y gas principalmente a Chile (u$s1.500 millones).

.

Es decir, si bien nada indica que Argentina debería perfilarse como un claro exportador neto de recursos no renovables y de los cuales necesita para crecer, sí existe evidencia que puede aspirar a la autosuficiencia en materia energética. Condición que está perdiendo a paso acelerado, parte por el agotamiento de los recursos, pero también por notable falta de inversión, sea en gas, combustibles líquidos o generación eléctrica a escala nacional. Toda la matriz energética está operando al límite y sin un horizonte claro.

.
El Dr. Alieto A. Guadagni (economista invitado a Econométrica S.A), sintetiza el cuadro de situación como: "Estamos transitando aceleradamente de una etapa de nuestra actividad económica caracterizada por energía abundante, barata y exportada a otra etapa signada por la escasez, el alto costo y las importaciones".

• Crisis Energética y Deterioro Fiscal

Por su parte, el Gobierno con las elecciones en mente, por no querer pagar un potencial costo político al acomodar el cuadro tarifario de todos los recursos energéticos a la nueva realidad de una economía recuperada de su peor crisis económica y que ya no dispone de margen de error en política energética (porque se decidió agotarlo), igualmente termina generando un creciente costo fiscal que se cristaliza en los subsidios y llevando a cuestas todas la inversiones por (intentar) aumentar la oferta energética sin dejar operar a los mecanismos de mercado.

.
En efecto, el Gobierno Nacional cada vez tiene más comprometido su balance fiscal por mantener a la Argentina "ajena" a la realidad energética internacional. Los precios de los recursos energéticos no paran de subir (el barril ya supera los u$s80 dólares), y en Argentina el consumidor local compra energía más barata que en los noventa, medido en dólares.

.
Es sabido que el gasto público del Gobierno está creciendo los últimos meses a tasas que oscilan el 50%. Si bien el mayor empuje lo genera la incorporación de 1,3 millones de nuevos jubilados, vale advertir que el gasto público primario excluyendo los gastos en seguridad Social creció a una tasa de 38% interanual en los 8 primeros meses del año (equivalente a 15.000 millones), magnitud que está a 10 puntos porcentuales arriba del incremento de los ingresos tributarios, también excluyendo la seguridad Social.

.

De estos $15.000 millones de nuevos gastos, $6.200 millones son incrementos en los subsidios mencionados y $3.000 millones al incremento en las inversiones y compra de fuel oil a Venezuela.

.

Vale advertir que la nueva realidad de meses de déficit energético que transita el país, si bien afecta en forma directa al saldo de la cuenta corriente del balance de pagos al tener que importar un mayor nivel de energía, no afecta en igual condición al superávit fiscal. En efecto, hoy día el déficit energético deteriora las cuentas públicas por las menores retenciones, pero también porque el Estado insume el costo de importar y distribuir energía a precio subsidiado. El día que el Estado transfiera ese costo al sector privado, las cuentas fiscales podrían mejorar en igual proporción. Dicho de otra manera, los subsidios son un superávit fiscal encubierto.

.
En suma, hasta ahora el Gobierno con un creciente festival de subsidios logró no sólo "eludir" la natural desaceleración de una economía ya recuperada de su peor crisis económica, sino también sostener las distorsiones en las tarifas en los mercados regulados, para evitar que la mayor inflación impacte sobre el nivel de consumo de la economía.
.
No obstante, la dinámica de "compensar" con subsidios la inflación para que no afecte al bolsillo del consumidor, tiene como límite el bolsillo del Gobierno ó el saturado cuadro energético, el que se agote primero.

Por ello, mientras más tarde el Gobierno en encarar un programa que permita sustituir una política de subsidios generalizados por una más focalizada y que limite los beneficios a los sectores carenciados, más aumentan las chances de que la economía termine en un nuevo proceso de ajuste que sincere las distorsiones que se fueron acumulando en la estructura de precios relativos y en la falta de incentivos para que el sector privado invierta en las áreas privatizadas.

Presupuesto 2008: Una Sinfonía Inconclusa

Las proyecciones macroeconómicas que sustentan el Presupuesto Nacional 2008, vuelven a repetir la estrategia de años anteriores subestimando tanto el crecimiento del PBI como la inflación, con el objetivo de contar con recursos tributarios excedentes para poder reasignarlos posteriormente sin necesidad de tener la aprobación del Congreso Nacional, sea mediante los "súper poderes" o decretos de necesidad y urgencia.

De hecho, el presupuesto estima un crecimiento del 4% para 2008, cuando sólo por efecto arrastre el año entrante se crecería un 3%. Por su parte, el presupuesto prevé una inflación del 7,3% según el IPC o del 9,8% para los precios de toda la economía. La realidad por ahora dista de un escenario de desaceleración de precios tan marcado para el año entrante, y menos sin presentar un programa antiinflacionario que los sustente.

El Presupuesto 2008 proyecta un superávit primario del 3,15% del PBI, revirtiendo la tendencia a la caída en el superávit primario observada en los últimos dos años. En efecto, el superávit primario del 3,5% alcanzado en el 2006 se redujo al 2,3% en el 2007. Al mismo tiempo hay una subestimación de gastos que nos ha llevado a definir el Presupuesto del 2008 como la Sinfonía Inconclusa de Franz Shubert. En efecto, tanto en sueldos como en jubilaciones sólo se circunscribe a los efectos arrastres del 2007 y no incluye ningún aumento en el 2008. Este no es un tema menor desde el punto de vista legal para el caso de las jubilaciones dado que hay una decisión reciente de la Corte Suprema que menciona la necesidad de movilidades anuales y el Presupuesto no incluye ningún aumento cuando simultáneamente proyecta una inflación en torno al 10 % para toda la economía.

.

En el 2007 se observo una descoordinación macroeconómica entre la política fiscal y monetaria que terminó impactando en forma significativa en el nivel de precios de la economía. El gobierno consciente de esta descoordinación trata de corregirla en el proyecto de presupuesto para el 2008 proponiendo aumentar el superávit fiscal en un punto del PBI.

.

• Las presiones sobre el gasto publico en el 2008.

Si bien la subestimación de recursos otorga "vía libre" a los aumentos de gastos no presupuestados, hay que advertir que el incremento del 16% en el gasto público contemplado en el Presupuesto es, en los hechos, el piso de incremento. En efecto, el presupuesto solo contempla el efecto arrastre de los incrementos realizados este año no solo en los salarios públicos y las jubilaciones, sino también en los subsidios al sector privado y en las inversiones en ejecución. Debemos tener presente que los subsidios al sector privado en 2007 en energía y transporte tuvieron un costo adicional de 6.700 millones de pesos, casi un punto del PBI Además, la reforma al régimen jubilatorio adoptada en el 2007 implican un déficit adicional en el 2008 del 0,5% del PBI.

En suma, como la Sinfonía de Schubert, el presupuesto 2008 está inconcluso. Ni los trascendidos de la candidata oficial ni el presupuesto nacional dan señales claras de cómo enfrentar las presiones sobre aumentos de gastos que derivan de decisiones adoptadas en el 2007 y que repercuten en el 2008 como es el caso de la reforma jubilatoria, de los subsidios y de las inversiones publicas en el campo energético. En este contexto resulta poco creíble que en el 2008 aumente el superávit fiscal al 3.15% del PBI.

Las proyecciones fiscales de Econométrica para el 2008 están basadas en hipótesis de crecimiento y de inflación más elevadas que las del gobierno (ver Cuadro adjunto), lo cual conduce a cifras de recaudación impositiva nominales más altas. Asimismo, suponemos un aumento de sueldos y jubilaciones del 15% a partir de abril del 2008. Con estos supuestos estimamos para el 2008 un superávit primario del 2,2 % del PBI, levemente inferior del 2,3% del 2007.

• Logros con Distorsiones macro.

El presidente Néstor Kirchner se lleva consigo importantes logros en sus cuatro años de gestión, destacándose entre ellos el acelerado crecimiento económico que permitió salir rápidamente del colapso que surgió tras la implosión de la convertibilidad.Además, logró renegociar buena parte de la deuda pública en términos favorables y reducir drásticamente el nivel de desocupación laboral.

No obstante, parte de estos logros se dieron en un contexto de acumulación de desequilibrios macroeconómicos importantes, que ahora salen a la luz por medio de crecientes niveles de inflación.

Hasta ahora, el Gobierno con un "festival" de subsidios, que está erosionando rápidamente el ahorro público, logró no sólo sostener las distorsiones en las tarifas en los mercados regulados sino también evitar que la mayor inflación impacte sobre el nivel de consumo.

No obstante, la dinámica de "compensar" con subsidios la inflación para que no afecte al bolsillo del consumidor, tiene como límite el bolsillo del Gobierno ó el saturado cuadro energético, el que se agote primero.

Por ello, mientras más tarde el Gobierno en encarar un programa que permita sustituir una política de subsidios generalizados por una más focalizada y que limite los beneficios a los sectores carenciados, más aumentan las chances de que la economía termine en un nuevo proceso de ajuste que sincere las distorsiones que se fueron acumulando en la estructura de precios relativos y en la falta de incentivos para que el sector privado invierta en las áreas privatizadas.

El programa financiero 2007 puede considerarse cerrado aún sin salir al mercado. 2008: faltarían u$s6.200M

Tras la incertidumbre que desató los créditos subprime en la economía americana, las condiciones en los mercados internacionales han empeorado significativamente generando un claro incremento en la aversión al riesgo, y por lo tanto, a la deuda de países emergentes.

.

No obstante, vale advertir que no todos los países fueron afectados por igual. En efecto, mientras que a principios de año Argentina y Brasil llegaron a tener el mismo "riesgo país" en torno a los 185 puntos básicos, impacto de los créditos subprime mediante, actualmente se sitúa en 210 puntos para Brasil y 471 puntos para Argentina.

.

La diferencia de 261 puntos con Brasil, no sólo es por la manipulación del índice de inflación, la falta de un programa antiinflacionario, el cúmulo de distorsiones en precios regulados, la saturada situación energética, el festival de subsidios, las inminentes elecciones o los escándalos en funcionarios del gobierno, entre otros, sino principalmente por el deterioro fiscal de un país todavía con una parte no menor de su deuda pública en default (incluyendo organismos internacionales).

Es que pese a la exitosa renegociación de la deuda, esta condición todavía imposibilita un fluido canal de financiamiento externo y/o permita acceder a tasas de interés congruentes a la capacidad de pago del Gobierno. Todo ello pone nuevamente en primera plana la situación financiera del Gobierno Nacional.

Estimando que el superávit primario del Gobierno Nacional este año cerraría en 2,2% del PBI, tras el pago de intereses (equivalente al 1,9% del PBI) queda como resultado financiero u$s778 millones para afrontar los vencimientos de capital del periodo. Vale resaltar que el año pasado el resultado financiero fue de u$s3.800 millones.

Los vencimientos de capital que enfrenta este año suman u$s7.600 millones que baja a u$6.800 millones descontando el uso del superávit financiero. De ellos, ya se cubrió u$s4.100 millones mediante colocaciones de deuda pública. De estas nuevas emisiones u$s1.250 millones compró Venezuela y u$s2.850 el mercado, dejando como remanente una necesidad de financiamiento de u$s2.700 millones para cerrar este año.

Hay que advertir que en su mayoría (u$s2.000 millones) vencen en diciembre lo cual deja margen para ver cómo evoluciona el contexto externo antes de tomar la decisión de cómo financiarlo. Es que si el Gobierno quisiera financiarse vía mercado colocando el mismo bono a 10 años que colocó en abril y mayo a una TIR de 8,45% promedio (Bonar 2017), hoy ese mismo bono cotiza con una TIR de 11,5%.

Pero aún sin salir al mercado a colocar deuda el Gobierno dispone de otras dos alternativas de financiamiento para cerrar el año: 1) utilizar el margen disponible de adelantos transitorios del BCRA que actualmente supera los u$s2.000 millones, y 2) utilizar los depósitos públicos en el sistema financiero que actualmente ascienden a u$s15.000 millones, de los cuales casi u$s8.000 son del Gobierno Nacional. En definitiva, el programa financiero 2007 puede considerarse cerrado aún sin salir al mercado.

Respecto al 2008, los vencimientos de capital alcanzan los u$s6.700 millones, que se reduce a u$s6.200 millones descontando el uso del superávit financiero estimado para el periodo. La magnitud a financiar es menor que la de 2007 dado los menores vencimientos de préstamos garantizados como la finalización del Boden 2007.

Aún descontando el uso en alguna medida de las fuentes alternativas de financiamiento (BCRA y depósitos públicos) que modere la carga financiera, el resto debería financiarse vía colocación de deuda pública, siempre dentro del mercado local (bancos y AFJP) o mediante la adjudicación directa a Venezuela. Si bien la magnitud a emitir puede ser similar a la de este año, de no bajar el riesgo país, el Gobierno terminará convalidando tasas no menores de dos dígitos para financiarse (aún con Venezuela), aumentado la carga de intereses para los años entrantes y licuando así parte de los resultados de la exitosa renegociación de la deuda de 2005.

Por último, en 2009 vencen casi u$s9.500 millones de capital, aumentando en u$s2.800 millones respecto al 2008 por nuevos vencimientos en pesos, principalmente préstamos garantizados.

De hecho, vale advertir que de los u$s9.500 millones de capital que vencen en 2009, casi el 60% son en pesos y que en su mayoría están en manos de residentes institucionales dentro del país (Bancos y AFJP). Dada tal condición, es muy posible contar con su refinanciamiento. Más aún considerando la necesidad de las AFJP de invertir también los nuevos aportes al sistema de capitalización en un contexto de pocas alternativas de inversión. La tasa de interés a pagar quedará sujeta a las condiciones de mercado del período.

Por supuesto, ello implica que estas instituciones que canalizan el ahorro privado (Bancos y AFJP) muy posiblemente dejen de descender su exposición al riesgo público en sus carteras en forma tan marcada (las AFJP pasaron desde 80% en 2002 al 56% actualmente, incluyendo el bono PBI).

El 40% restante de los vencimientos de capital en 2009 son en moneda extranjera, equivalente a u$s3.800 millones. De ellos se destacan los vencimientos de Boden 2012 (en poder de Bancos y ahorristas), como de vencimientos con el BID y el Banco Mundial.

Si bien la magnitud no es significativa e incluso puede ser menor ante posibles nuevos préstamos del Organismos Internacionales que reducen la necesidad de divisas, el menor superávit fiscal y el alza en la tasa de interés acrecientan la necesidad de regularizar la situación de deuda con Club de París y posiblemente abrir dialogo con los acreedores que quedaron fuera del canje, de manera de recuperar el canal de financiamiento externo a tasas "razonables".

En suma, el programa financiero de este año y hasta el 2009 hasta ahora se muestran lejos de entrar en situación de "estrés" aún con la baja del ahorro público, el cambio de en el humor de los mercados y recordando con la condición de default en parte de la deuda Argentina (incluyendo organismos internacionales) que imposibilita contar con un fluido canal de financiamiento externo.

En efecto, si bien el superávit bajó sensiblemente todavía cubre el pago intereses de la deuda. Respecto a los vencimientos de capital, la exitosa renegociación de la deuda de 2005 posibilitó "patear" todos los vencimientos a 20 años, además que el Gobierno todavía dispone con cierto margen en los canales de financiamiento alternativos (Reservas, depósitos y Venezuela) además que posiblemente el Gobierno comience a financiarse en forma creciente mediante ahorro privado institucionalizado (AFJP y Bancos).

No obstante, vale advertir que buena parte de la mayor percepción de riesgo sobre Argentina en los mercados es atribuible que el Gobierno a dos años de cerrar el canje de deuda, no sólo deja de indexar la deuda en pesos a la evolución de la inflación, sino que además deja de mostrar un superávit primario del 3% del producto, magnitud que el mismo Gobierno "vendió" como condición necesaria para tener un programa financiero sustentable en el tiempo.

Se Acentúa la Descoordinación Macroeconómica

Informe Mensual - Agosto 2007

"Se Acentúa la Descoordinación

Macroeconómica"

.

por Ramiro Castiñeira

El presidente Néstor Kirchner se lleva consigo importantes logros en sus cuatro años de gestión, destacándose entre ellos el acelerado crecimiento económico que permitió salir rápidamente del colapso económico-social que surgió tras la implosión de la convertibilidad, llevando los indicadores socioeconómicos a niveles previos a la crisis de la mano de "pulverizar" la tasa de desempleo y aumentar ampliamente el nivel de inclusión previsional.

Además, logró renegociar buena parte de la deuda pública en términos favorables y alcanzar récord en la tasa de inversión de la economía como también en el nivel de exportaciones.

Pero también hay que advertir que parte de estos logros fueron posibles acumulando desequilibrios macroeconómicos importantes que dada su magnitud ahora salen a la luz por medio de crecientes niveles de inflación.

Hasta ahora, el Gobierno con un festival de subsidios que está erosionando rápidamente el ahorro público, logró no sólo sostener las distorsiones en las tarifas en los mercados regulados sino también evitar que la mayor inflación impacte sobre el nivel de consumo.

No obstante, la dinámica de "tapar" con subsidios la inflación para que no afecte al bolsillo del consumidor, tiene como límite el bolsillo del Gobierno como el saturado cuadro energético. Por ello, mientras más se tarde en realizar un programa antiinflacionario que rompa con el circulo vicioso, más aumentan las chances de que la economía sufra un proceso de ajuste que sincere parte del cúmulo de distorsiones en los precios regulados como la velocidad de crecimiento económico.

Partiendo desde tal escenario, en el presente informe primero se analiza la evolución de los precios y el nivel de actividad económica, para luego indagar en los principales factores que explican el deterioro fiscal y cómo el mismo termina afectando en el programa financiero del Gobierno Nacional como la política monetaria/cambiaria del BCRA.