Reservas y Pasivos del BCRA a fin de Marzo de 2009

La persistente salida capitales instaló un encendido debate entre los economistas respecto a la composición de las reservas del BCRA. En efecto, es que la misma altera su composición por dos efectos: Por un lado, los préstamos del BIS al BCRA permitieron financiar parte de la salida de capitales sin por ello observar una reducción en las reservas. Por el otro, parte de la salida de capitales vuelve al BCRA pero en forma de encaje ante nuevos depósitos privados en moneda extranjera.

Ambos efectos, mayores préstamos y mayores encajes, son pasivos en dólares del BCRA. El primero es un pasivo contra no residentes y el segundo contra residentes. El debate se centra en si hay que restar uno sólo, ambos, más pasivos, con el objetivo de saber la posición neta del BCRA.

El análisis no es menor dado que con los mercados de deuda cerrados, la composición de las reservas es un indicador no sólo de la capacidad del pago de la deuda externa, sino también de la capacidad del BCRA de afrontar la salida de capitales sin necesidad de devaluar la moneda nacional.

En tal sentido, los cuadros adjuntos si bien son con información a fin del mes de marzo, permiten tener una mayor apertura de las reservas del BCRA, como detalle de los pasivos en moneda extranjera del BCRA.

Al margen de los pasivos en dólares que se resten, igualmente se advertirá que si bien la posición del BCRA actualmente es holgada, la misma difícilmente resista una salida de capitales de u$s23.000 millones como se observó los últimos 4 trimestres. Si la economía y la moneda toleran tal salida de capitales es sólo por el abultado superávit comercial. Ese es el dato a seguir, por lo menos mientras continúen los mercados cerrados.

Raconto Histórico de la Salida de Capitales, 1992 - 2008

En la Convertibilidad, al tener déficit crónico de la balanza comercial en virtud del atraso cambiario, la economía era dependiente de la entrada de capitales. Para sostener el crecimiento el Gobierno importaba ahorro externo, aumentando la deuda pública en más de u$s80.000 millones en todo el periodo, además de vender YPF por poco más de 10.000 millones. Cuando el sector privado consideró que ese endeudamiento era insostenible, comenzó la salida de capitales.

En 2001 salen u$s16.600 millones de capitales privados, que financió el Gobierno mitad con pérdida de reservas y la otra mitad con un préstamo del FMI. Finalmente a fin de 2001 se devalúa, lo que implicó una transferencia del riesgo cambiario a toda la sociedad, dado que el Gobierno aumentó la deuda pública para financiar también la salida de capitales. En efecto, hoy día la sociedad tiene que pagar mayores impuestos para pagar los intereses de la deuda pública contraída en la convertibilidad, aún tras el canje de 2005.

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En la post convertibilidad, al tener superávit comercial producto del tipo de cambio competitivo y excelentes precios externos, la salida de capitales privados se financia no con aumento de deuda pública o disminución de activos públicos, sino que se financia con el propio superávit comercial que genera el sector privado. En 2005 entran nuevamente capitales por la inminente finalización del exitoso canje de deuda pública.

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Entre 2006 y 2007 entran capitales privados pero en menor magnitud, principalmente por el deterioro en la posición fiscal y la manipulación del IPC que hace perder nuevamente la confianza en la economía. En 2008 arranca un fuerte proceso de salida de capitales que sumó u$s9.600 millones que se financió principalmente con el superávit comercial, sin endeudar al Gobierno Nacional.

Las Decisiones que Enfrenta el Gobierno

Informe Mensual - Abril 2009 (Versión PDF)

"Las Decisiones que Enfrenta el Gobierno"

Por Juan Sommer

Es difícil imaginar un escenario post electoral, cualquiera sea el resultado, sin modificaciones en la política económica actual para revertir la caída del nivel de actividad económica. La crisis económica y financiera internacional más los desequilibrios que se estuvieron generando en el proceso de expansión de los últimos años, sumado a la falta de acceso al financiamiento externo e interno, exige cambios coherentes en la política económica para revertir el estado actual de la economía, aún en un contexto internacional que hoy se proyecta más favorable que el vigente desde agosto de 2008.

La crisis internacional ha acelerado el proceso de reducción del crecimiento de la actividad económica que ya se venía observando desde antes de su plena manifestación y ha puesto en riesgo la continuidad de los superávit externos y fiscales.

Los mecanismos de transmisión de la crisis son comunes a prácticamente todos los países. Para frenarlos, la mayor parte de los países han aplicado una combinación de políticas monetarias y fiscales. En nuestro país ha habido muchos anuncios en ese sentido pero de poca acción efectiva, en parte porque, como señalamos en nuestros informes, el país no tiene acceso al financiamiento externo, existe incertidumbre sobre la política cambiaria que se manifiesta en una tendencia a la reducción de la demanda de pesos y también porque se registra una relativamente alta tasa inflación pese a la caída en el nivel de actividad. La salida de capitales, que se profundiza con la crisis del campo, es el rasgo distintivo de nuestro país que potencia los impactos de la crisis financiera internacional.

Sin embargo, a diferencia de oportunidades anteriores de dolarización de portafolios, la salida de capitales que erosiona la posibilidad de crecimiento desde hace varios trimestres, no ha tenido hasta el presente consecuencias tan significativas sobre variables macroeconómicas claves, como ser el tipo de cambio y las tasas de interés. De todos modos, los riesgos de que ello se produzca aumentan si persiste la salida de capitales.

En este contexto las preguntas que cabe formular se refieren a las medidas que podría tomar el Gobierno para enfrentar este escenario, medidas que principalmente se inscriben en el campo fiscal y de la política cambiaria y monetaria.

No es simple responder a la mayoría de las preguntas antes sugeridas porque hay demasiados variables en juego. Por ello solo apuntamos a aportar elementos que contribuyan a responderlas evaluando el deterioro que se está registrando a nivel macroeconómico e indicando factores que lo pueden mejorar o empeorar, entendiendo que ello determinará la profundidad de las medidas a ser tomadas.

El Balance Cambiario del Sector Privado - I Trim. 2009

El cuadro adjunto refleja el Balance Cambiario del Sector Privado del primer trimestre de este año. El mismo permite detallar todas las operaciones que el sector privado (incluyendo al sistema financiero) realizó en moneda extranjera en un periodo determinado.

La cuenta corriente del sector privado sumó u$s3.140 millones en los primeros tres meses de este año, magnitud que es u$s715 millones menor que en igual trimestre del 2008.

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Entre los principales componentes de la cuenta corriente, el saldo de la Balanza Comercial por mercancías sumó u$s3.589 millones, mientras que el pago de Intereses de deuda privada y trasferencias de utilidades resto u$s749 millones.

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Por su parte, en línea con nuestras estimaciones, la cuenta capital y financiera del sector privado arrojó un déficit de u$s4.616 millones en los primeros tres meses del año.

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Entre sus principales componentes se destaca la "Formación de Activos Externos" (salida de capitales) que sumó un total de u$s5.684 millones.

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En los últimos doce meses la salida de capitales privados sumó u$s26.500 millones. Esta demanda fue financiada en su mayor parte por el superávit en cuenta corriente que genera la balanza comercial. Incluso ello se vió en los primeros meses de este año donde el desplome de las importaciones permitió mantener el superávit comercial pese a la baja en el precio de la soja y el petróleo.

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La diferencia entre el resultado de cuenta corriente (u$s3.140) y el déficit de cuenta capital (u$s4.616) refleja la demanda de dólares del sector privado que termina financiando el BCRA para que no aumente el tipo de cambio. En efecto, en primer trimestre de 2009 el BCRA vendió divisas al sector privado por u$s1.476 millones con tal objetivo, y u$s7.700 millones en los últimos 12 meses.